La inflación general está bajando gracias a los efectos de base, y los funcionarios admiten que incluso si se calman los nervios del mercado financiero, es probable que los temores de dislocación financiera tengan un efecto desinflacionario. Sin embargo, la inflación subyacente sigue siendo demasiado alta.
A menos que aumente la tensión bancaria, es probable que el BCE reduzca el ritmo de aumento de las tasas, pero no detenga el ciclo de ajuste en mayo.
A primera vista, el boletín económico del BCE de hoy fue más o menos como se esperaba. El editorial repetía que la inflación ha sido demasiado alta durante demasiado tiempo, y esto es más o menos lo que dijo Lagarde en la rueda de prensa. Sin embargo, si bien eso fue una justificación para seguir adelante con el aumento de la tasa de 50 puntos básicos a pesar de las tensiones del mercado, los funcionarios ahora están comenzando a tener en cuenta el impacto del nerviosismo del mercado financiero en las perspectivas de crecimiento e inflación.
Las proyecciones del personal se finalizaron antes de que aumentara la angustia de los bancos, y en la última reunión, Lagarde se centró principalmente en una mayor incertidumbre en el contexto de las tensiones del mercado. Posteriormente, dejó constancia de que «si, por ejemplo, los bancos comienzan a aplicar una ‘cuña de intermediación’ más grande, lo que significa que en cualquier nivel de la tasa base exigen una compensación más alta por el riesgo percibido que están asumiendo al prestar – entonces el traspaso (de las subidas de tipos) será más fuerte», lo que implicaría que podría acortar el ciclo de ajuste del BCE.
El editorial del boletín económico también agregó riesgos a la baja a la evaluación de la inflación que estuvieron notablemente ausentes en la última declaración introductoria de Lagarde. Específicamente, dijo que «los riesgos a la baja para la inflación incluyen tensiones persistentemente elevadas en los mercados financieros que podrían acelerar la desinflación. Además, la caída de los precios de la energía podría traducirse en una reducción de la presión de la inflación y los salarios subyacentes. Un debilitamiento de la demanda, incluso debido a una desaceleración más fuerte del crédito bancario o una transmisión de la política monetaria más fuerte que la proyectada, también contribuiría a presiones de precios más bajas de lo previsto actualmente, especialmente en el mediano plazo».
El escenario central sigue siendo que es probable que las tensiones en los mercados financieros disminuyan gradualmente. E incluso el economista jefe del BCE, Lane, apenas un halcón, señaló que «si el estrés financiero que vemos no es cero, pero resulta ser todavía bastante limitado, las tasas de interés aún tendrán que subir». Lane agregó, sin embargo, que «si el estrés financiero del que hablamos se vuelve más fuerte, entonces tendremos que ver qué es lo apropiado». “Si este estrés financiero debilita la economía, automáticamente reduciría las presiones inflacionarias”.
Schnabel del BCE, miembro de la Junta Ejecutiva responsable de los mercados, todavía parece cautelosamente optimista de que las cosas no se saldrán de control. Sin embargo, incluso Schnabel, quien supuestamente quería que el BCE mantuviera un sesgo oficial de endurecimiento en la última reunión, admitió que la región aún podría experimentar cierto endurecimiento de las condiciones crediticias.
«Direccionalmente está muy claro que esto tendría un efecto desinflacionario que tendríamos que tener en cuenta».
Esto marca una admisión de que incluso de los halcones podría haber efectos negativos. Con el boletín señalando posibles riesgos a la baja para la inflación, al mismo tiempo que dice que los riesgos para las perspectivas económicas se inclinan a la baja, el BCE parece estar allanando el camino para una desaceleración en los movimientos de endurecimiento, al tiempo que mantiene la puerta abierta para una pausa si las cosas se salen de control.
El campo moderado ya está muy ansioso por evitar que se realicen más aumentos, y obtendrán más municiones de las cifras de inflación de marzo que se publicarán mañana. Los datos de España y Alemania mostraron caídas significativas en las tasas generales, ya que los efectos base del impacto inicial de la invasión rusa de Ucrania quedaron fuera de la ecuación.
La paloma del BCE Stournaras puede estar adhiriéndose a la línea de que el objetivo del BCE es la tasa general, no la inflación subyacente, pero está claro que la mayoría de los miembros del consejo ahora están más preocupados por la rigidez de las lecturas centrales. De hecho, el vicepresidente de Guindos dejó muy claro recientemente que la inflación subyacente debe bajar significativamente antes de que el BCE pueda declarar la victoria sobre la inflación.
Una publicación de blog del BCE advirtió que la dinámica de inflación de «ojo por ojo», en la que tanto las empresas como los trabajadores intentan compensar cualquier pérdida de ingresos reales, podría crear «riesgos de una espiral ascendente que podría empobrecer a todos».
El gobernador del BoE, Bailey, envió un mensaje similar esta semana. Pero, después de varios años de moderación salarial y con una inflación de dos dígitos en los precios de los alimentos, las negociaciones salariales son particularmente duras este año. La actividad económica en el primer trimestre se verá limitada por una acción de huelga generalizada en ambos lados del Canal.
Para los bancos centrales es una situación difícil, ya que no hay señales de que las presiones inflacionarias subyacentes realmente estén disminuyendo. Por otro lado, incluso en el mejor de los casos, es probable que el nerviosismo del mercado financiero deje su marca. En el escenario central, esperamos que el BCE continúe subiendo las tasas el próximo mes, pero a un ritmo más lento, con un cambio a movimientos de 25 puntos básicos y sin un compromiso de pasos adicionales. Este parece ser el resultado más probable para mayo.
Hasta entonces, la evolución de los depósitos bancarios, pero también de los préstamos bancarios, será el centro de atención mientras los mercados y los funcionarios del BCE intentan medir el impacto del nerviosismo en los mercados financieros.
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Andria Pichidi
Analista de mercado
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