La inflación de la zona euro puede haber vuelto a bajar en julio, pero como señaló el BCE en su último boletín económico, las perspectivas de inflación siguen siendo muy inciertas, al igual que las perspectivas de crecimiento. El crecimiento de los salarios sigue siendo alto y, si bien las expectativas de inflación a largo plazo se han mantenido estables, los indicadores de riesgo de inflación basados en el mercado se han recuperado nuevamente, ya que los precios del petróleo y el gas se dispararon. Además de esto, el impacto de las medidas gubernamentales para amortiguar el impacto de la guerra de Ucrania sigue enturbiando el panorama.
La inflación medida por el IAPC de la eurozona volvió a caer al 5,3 % a/a en la lectura preliminar de julio, desde el 5,5 % a/a del mes anterior. La inflación subyacente se mantuvo estable en 5,5 % a/a y sigue siendo más alta que la general, ya que la inflación de los precios de los servicios se aceleró a 5,6 % a/a desde 5,4 % a/a en junio. En 5,5 % a/a, la inflación subyacente sigue siendo más del doble del objetivo del BCE, y el problema del banco central también es que los datos reflejan una serie de factores especiales, en primer lugar, los intentos oficiales de limitar el impacto de la crisis energética del año pasado. y el corte del suministro de gas ruso barato.
España, en particular, tomó medidas más rápidas y decisivas para mantener los precios bajo control. Se limitaron los precios de la energía, se redujo el costo del transporte público, se gravaron las ganancias excesivas y los propietarios impusieron restricciones a los aumentos de alquiler. Como resultado, las cifras del IAPC de España han estado por debajo de la media de la zona euro de manera decisiva en los últimos meses, e incluso después de un nuevo repunte en la tasa anual el mes pasado, todavía era solo del 2,1 % a/a, es decir, solo una fracción por encima del objetivo del BCE. Sin embargo, ningún gobierno puede permitirse mantener costosas medidas de apoyo para siempre. Y en Alemania, la introducción de billetes de tren públicos baratos durante el verano de 2022 es ahora un factor clave que mantiene la inflación subyacente y general por encima del promedio de la zona euro.
Dado que las medidas oficiales confunden las cifras de inflación, es aún más importante centrarse en las presiones inflacionarias subyacentes, y el BCE en el boletín económico de hoy presentó una serie de enfoques alternativos para medir la evolución. El indicador Supercore, que comprende elementos IPCA sensibles al ciclo, cayó hasta el 6,0% interanual en junio desde el 6,2% de mayo. El Componente Común y Persistente de la Inflación (PCCI) basado en modelos, que se expresa en términos de una tasa anualizada, también disminuyó aún más al final de la primera mitad del año (independientemente de si se incluye la energía). La evaluación general del BCE fue que «los desarrollos recientes en estas medidas sugieren un punto de inflexión en las presiones inflacionarias subyacentes». Sin embargo, el BCE también enfatizó que «el rango de medidas de inflación subyacente monitoreadas sigue siendo amplio y en un nivel elevado, lo que refleja una incertidumbre aún alta y destaca la necesidad de monitorear un amplio conjunto de datos».
El crecimiento de los salarios en particular se ha convertido en un foco de atención en los últimos meses, ya que un mercado laboral ajustado y un fuerte aumento de la inflación apuntalaron las demandas salariales. El crecimiento salarial real, que se mide en compensación por empleado y compensación por hora, divergió notablemente durante la pandemia cuando los gobiernos intervinieron para tratar de permitir que las empresas mantuvieran personal calificado incluso cuando la producción se desaceleró. Se observaron efectos similares durante el apogeo de la crisis energética el año pasado. Los datos del primer trimestre del año mostraron un fuerte aumento y una reducción de la brecha, ya que la compensación por empleado aumentó a 5,4% desde 4,9% a/a, mientras que la compensación por hora aumentó 4,8% a/a, luego de subir 4,2% a/ y en el último trimestre de 2022. De cara al futuro, el informe del BCE sobre su contacto con empresas fuera del sector financiero sugería una desaceleración de los aumentos salariales el próximo año. Sin embargo, alrededor de la mitad de los contactos todavía esperan que el crecimiento salarial en 2024 sea similar al de 2023.
La pregunta para el BCE es también en qué medida las empresas están transfiriendo costos salariales más altos, y la encuesta al menos sugirió que, en general, la disminución de la demanda y la caída de las presiones de costos de insumos no laborales significaron que se ha vuelto más difícil para los fabricantes y minoristas de bienes de consumo para aumentar los precios. Sin embargo, el crecimiento de los precios en el sector de los servicios se ha mantenido alto, y la encuesta del BCE señaló que «el crecimiento excepcional de los precios en los sectores del turismo y la hostelería, impulsado por la fuerte recuperación de la demanda posterior a la pandemia, no mostraba signos de disminuir».
El jurado todavía está deliberando sobre los efectos de segunda ronda, aunque al menos hay señales de que las expectativas de inflación no están repuntando. La encuesta del BCE a pronosticadores profesionales mostró expectativas de inflación a largo plazo en 2,0%, y la Encuesta de analistas monetarios también informó que las expectativas medianas se mantuvieron estables en 2,0%. Las expectativas de los consumidores sobre la inflación dentro de tres años en realidad descendieron del 2,5% al 2,3%, según la última encuesta del BCE, que todavía está por encima del objetivo del banco central, aunque va en la dirección correcta.
El BCE reconoció que las medidas de compensación de la inflación basadas en el mercado se han recuperado. Los datos más recientes muestran que todavía están en aumento, con una serie de informes esta semana que señalan el repunte en el llamado swap de inflación a cinco años a cinco años. Se situó en casi el 2,6% en el momento en que concluyó el boletín económico del BCE y llegó al 2,66% esta semana, a pesar de la reciente caída en las cifras generales de inflación. Sin embargo, si bien esta medida fue un indicador clave para Draghi en su evaluación de los riesgos de deflación, parece haber perdido algo de importancia para el BCE. El boletín de hoy señaló que «las medidas de compensación de inflación basadas en el mercado no son un indicador directo de las expectativas de inflación genuinas de los participantes del mercado», sino que también incluyen primas de riesgo de inflación.
El BCE concluyó que «cuando se eliminan las primas de riesgo, los precios de mercado continúan indicando un escenario de inflación más optimista durante los próximos dos años que el sugerido por las proyecciones macroeconómicas de los expertos del Eurosistema de junio de 2023 para la zona del euro». Mientras tanto, es probable que las primas de riesgo de inflación hayan repuntado esta semana, junto con el aumento de los precios del petróleo y el gas y las tendencias alcistas de los precios mundiales de los alimentos.
Los precios del petróleo han rebotado más del 10 % durante el último mes, gracias a los recortes de producción prolongados de la OPEP+, pero más recientemente también debido a la renovada escalada de las tensiones en el Mar Negro. Ucrania ha intensificado los ataques con aviones no tripulados en lo que parece un intento de interrumpir las exportaciones de petróleo de Rusia. Hasta el momento, las operaciones de carga de petróleo parecen continuar, y Bloomberg señaló que los petroleros no han huido de la región hasta el momento, pero Ucrania advirtió el viernes pasado que los puertos del Mar Negro de Rusia ahora deberían considerarse sujetos a una «amenaza militar». Rusia, a su vez, se ha centrado en objetivos críticos para la exportación de cereales de Ucrania después de poner fin a la Iniciativa de Granos del Mar Negro. Algunos acusan a Moscú de intentar deliberadamente hacer subir de nuevo los precios mundiales de los alimentos.
Para las perspectivas de inflación de la Eurozona, esto significa que el BCE no puede depender de las presiones inflacionarias externas para seguir cayendo. Hasta ahora, la corrección de los precios de la energía ha ayudado a reducir el IAPC general, pero con la recuperación de los precios del petróleo, esta tendencia podría cambiar, especialmente si las expectativas de crecimiento divergentes ejercen presión sobre el EURUSD y exacerban el impacto del aumento de los precios del petróleo. Además de esto, la caída de los precios del gas también ha llegado a su fin, y los futuros del gas europeo subieron un 30 % esta semana en medio de la amenaza de huelgas en las instalaciones clave de GNL en Australia. Evaluar las perspectivas de inflación sigue siendo difícil entonces, y esto respalda la decisión del BCE de mantener todas las opciones sobre la mesa para septiembre.
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Andria Pichidi
Analista de mercado
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